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主题：评《人民日报质疑股市制度设计不合理 股民无合理回报》 -- flyingfox
2011年5月9日，人民日报发表文章《人民日报质疑股市制度设计不合理 股民无合理回报》，质疑A股市场制度设计不合理，其中有一条：
在下之前曾经在四大做过一段时间，目前在国内知名券商之一中做研究员，也算是证券行业的一员，愿抛砖引玉，略谈一二。
股市也是一个不断成长的市场。在股市刚兴起的九十年代，大家炒股其实最关注的并不是公司基本面分析还有估值，那个年代各种技术流派盛行，而且当时股市由于还没有改革，大批股票没有上市交易，波动相对也较小。而随着股权分置改革的提出和逐步实行，盘活了非流通股，股市交易也越发活跃起来。现在的基本面分析、相对估值、绝对估值也在二十一世纪初逐步盛行起来。各大券商都开始设立自己的研究所，对行业和公司进行分析，试图利用经典理论寻找“被市场低估的股票”向投资者推荐。这是中国证券市场向理性化迈出的重要一步。
随后，参与到股市交易的机构，包括各种公开发行的基金，私募基金，各大券商的自营和受托、各种金融机构的代客理财产品、保险资金陆续投入股市且数量越来越庞大，同时由于各类金融机构及资金对于风险的接受能力有差异，对于研究报告的需求也开始出现差异。这是，研究所也随之出现了分化，一部分转为对外部出售报告或者作为基金公司的研究员对基金的投资决策提供咨询服务，这就是统称的卖方研究所，另一部分，比如在下所在的证券公司则转为对内部投资部门和广大中小散户以及在本公司开户的机构客户服务。
于是，问题就产生了，对应的也就是在下引用的人民日报的那段评论。
如果各位看官对资本市场有一个比较深刻的了解，就应该立刻能够明白，虽然研究所在本质上所追求的东西是一致的，但是对内服务的研究所和做卖方的研究所在实际服务的内容上是有本质区别的。
首先，两者在资源上有巨大差别。由于资本的逐利性（对卖方来说影响更大一些），卖方需要直接对客户的收益负责。而作为卖方研究所，生存压力相对比较大，因为完全是按照所服务客户的评价和收益获得收入和地位的。因此，为了能够更高效的达到赚钱的目的，一般卖方进行调研会约上和自己相熟的基金研究员同行。他们的背后是动辄几亿甚至几十亿的资金的支持，一般来说，上市公司会非常谨慎和重视该类型的调研活动。由于公司需要增发、大股东想减持套现、公司要进行股权激励等等不一而足的原因，公司在某种程度上和他们是合作关系，因为公司需要抬高或者压低股价，而基金和机构需要赚钱，两者往往容易一拍即合。在下曾经亲眼目睹过上市公司和研究员在饭桌上勾兑公司股价，这种情况下公司高管一般会比较开放，对公司目前的基本面解释的比较详尽，同时会尽量披露公司未来的利好和一些内幕信息。这就造成了一种奇怪的现象：研究报告纷纷出炉，一般会谈到公司未来盈利非常好，这时候股市上公司股价一路上涨，同时公司不断披露重大利好消息，然后中小股民看到报告对公司未来充满信心纷纷杀入，结果等散户满仓的时候股价开始下跌，于是乎被套在了山顶或者半山腰。而机构早就前期建好了仓，此时已经出货完毕正开心的数钱呢。而公司也通过和机构以及卖方研究员的配合，达成了自己操纵股价的目的。
这个过程其实不难理解，其最根本的核心在于卖方研究员身后的资金支持。在研究员这个行当里，背后有资金支持就相当于拥有了和上市公司谈判的资本。资金越多，筹码越多，则公司就越会配合。其结果就是上市公司未披露的事项被卖方研究员了解到并转达给了相关的基金，造成了信息的不对称，最后亏的是散户的钱。证监会设计的防火墙制度在我们聪明的资本市场面前形同虚设，而且在任何公开的和可以留痕的记录中都无法查到，监管无从谈起。
而作为非卖方的研究所，是没有大资金支持的。主要原因是他们是被动服务性的。他们会研究最近行业热点，寻找相应的上市公司调研并出具研究报告，而买不买则完全在客户，他们本身对于客户的操作只有间接影响力，不能决定资金的流向。但是由于没有了和机构还有上市公司勾兑的过程，评论一般相对较为客观，结论也相对较为中肯。但是由于以上卖方的资源他们没有，所以无法和公司高管勾兑，也无法对公司了解的如同卖方一样清楚，因此总体上对股价短期内的把握能力较弱，也就是准确性略差一些。
在这里插一段，很多朋友都很关心上市公司的评级问题。研究报告大都采用的是“买入”“推荐”“观望”“卖出”等类似的评价体系，同时给出目标价。和很多朋友交流的时候感觉大家还是不太明白，或者不太懂研究员最核心希望表达的意思。看一份研究报告，首先应该关注公司的基本面，这个是最基本的，也是决定公司好坏和是否值得投资的关键，但是这部分研究员的意见表达的不完整。其次应该看预测的公司净利润增长情况和EPS以及对应的市盈率，这部分反应的是研究员对于公司未来的信心，最后应该关注的才是公司的评级。由于研究员一般不希望和上市公司关系闹的比较僵，所以基本大家是看不到“卖出”评级的报告的。写了这种报告怕是短期内就不要和上市公司混了。一般“观望”评级就是对公司未来发展不认可的评级。而“推荐”同样很有学问，看到这一级的评级，需要再看看目标价和当前的价位差多少，如果差很多，则表示研究员认为公司股价低估严重。如果差很少，则只是认为现在股价基本反映了公司价值，只是碍于面子给了“推荐”。“买入”则表示研究员认为公司目前被严重低估，但是各位要留心，此类报告需要谨慎对待以免被忽悠。
最后回到本文的主题，A股到今天也才小几十年，出现问题不可怕。但是现在由于投机的人占大多数，投资的只是极少数，而且操盘的人心态普遍较为浮躁，因此波动剧烈，大家在相互的博弈中赚不到钱其实也很正常。年初的时候就出现过几家基金公司相互砸盘导致股市暴跌的事情。股市需要时间来成长，制度需要逐步规范，我们投资的心态也需要逐步修正。放眼港股、美股，也都没有完全脱离投机的市场氛围。我们的制度也是在问题中逐步完善的，现在的A股市场相比二十年以前已经有了巨大的改善。现在问题暴露了，我相信也会有比我们更聪明的制度设计者去进行这方面的制度改进，我们应该多一点耐心。
最后送大家一句话：投资是一种修行。具体说就是对心态的锻炼和把握。如果说，股市是经济的晴雨表，那么让我们和中国的经济共成长。预祝大家有一个好的投资收益，也预祝大家有一个好的健康的投资心态。
一家上市公司，在香港上市以来，融资才融了7、8个亿，但分红分掉了27、8个亿（这家公司当初为了能上H股，把优质资产打包上市的）。
A股的优质公司应该也不少，国内的投资者却没有得到这种本应得到的实惠。总觉得享受真正的分红，恐怕才是股市的王道，而不是象现在这样纯粹的赌博。
为什么分不了红，可能主要还是财务体系有问题，财务报表普遍作假，不能客观反映上市公司的经营状况。老朱那样猛的一个人，N年前，很少题字的他居然苦口婆心地给搞会计的这帮人题了个“不做假帐”，可以想见“做假帐”已到何等程度。
国外，包括香港，这种现象估计很少。股民可以根据披露的财务报表进行投资，享受分红，上市公司则优胜劣汰。
A股市场，只能炒概念，概念满天飞，如何如何好，好有什么用呢，又不带你分红，所以说价值投资也是空的。
赢利是根本。
小资金本身就比大资金要灵活，这也是小资金的优势。
小资金与其花时间抱怨制度，黑箱，不如花点时间去研究研究如何赢利。
从最基本的理论上说，上市公司的终极目的是为股东创造最大价值。那么什么是最大价值呢？如果上市公司净利润能够保持快速增长，那么为什么要分红呢？
举例来说，目前一年期存款利率是3.25%，这是无风险收益。同时假设，注意仅仅是假设，其他类型的投资比如黄金或者债券收益为X%，如果上市公司处于高速增长的行业，每年净利润增长超过X%，那么为了股东利益最大化着想就不应该分红，而是将资金留在上市公司手中进行再投资，扩大生产。否则将现金分给投资者他们自己又无法取得更好的收益，分红是没有意义的。
因此，分红的条件应该是上市公司没有其他更好的项目可以投入，则应该进行分红。否则就应将资金还给投资者让他们去进行其他方面的投资。
因此，分红多少并不应该是衡量上市公司好不好的唯一标准。持续不断的将净利润分配只能证明公司没有未来更好的发展前景和投资项目。中国处于经济高速成长的时期，从宏观上来说，似乎将利润留在上市公司是对股东较为负责的做法。
而中国股民似乎比较喜欢现金分红，当然这和投资的预期有关，但从理论上来看，这种心态并不是严谨的投资理念。而且也略显浮躁。
至于您说的上市公司做假账的问题，我回复到一半，觉得似乎比较复杂，决定另开一个回复作答。
如果股东能按期享受红利，肯定会吸引更多人来持股，上市公司的融资效应会增加，当然，前提是上市公司经营业绩好，有红可分，这才是正循环。反之，垃圾股和绩优股有什么区别。
藏利润和业绩不就是为了少分红，这样的上市公司叫股东情以何堪嘛。
特别是机构研究者评级的读法。期待进一步交流机会
股票本身是什么？
就股票本身的定义已经阐述了它存在的价值和意义。它的交易属性是在近代才发展开来的，而以交易差价获取收益为目的而持有股票本身实际上已经背离了股票最基本的属性。
而且从时间来看，A股市场似乎并没有证据可以显示持续分红的公司在股市上更受投资者的亲眯：
下图是A股中的异类，多年持续分红的典范：佛山照明（000541）叠加了上证综合指数和深圳成分指数之后的走势图。
在2010年之前，公司和大盘是跑平的，而后期大幅跑赢大盘是由于2010年年初的时候公司开始投资锂电池项目。此时及以后的股价不能作为参考依据。
因此，您所说的上市公司不断分红导致更多的人持股的观念至少在下看来是得不到验证的。
股票涨跌最基本的因素在下认为是信心，是对公司未来发展的信心。再举个例子，中国移动在香港一直慷慨分红，但是股民和机构关注的还是公司未来的成长。3G牌照一出加上金融危机，投资者对于移动持有TD-SCDMA牌照未来的成长不看好，结果股价到现在也没缓过神来，而移动的分红可是从来没有少过。
至于您说的做假账问题，我将会另开新帖回复。
投机和投资本身就是一瞬间的事情……
回车兄问到了关于假账的问题，本想一并回复，后来想想问题较为复杂，在此另开一贴作答。
中国的会计制度是逐步发展而来的，河里曾经有过关于中国古代“天地账”，“四柱账”的研究帖子，感兴趣的童鞋可以去翻翻。
从改开以来，随着商业活动多元化，对财务报表和会计制度的要求越来越高，因此我国的会计制度也一直在进行相应的调整，最近一次重大改变是注协颁布的新版会计准则，要求上市公司必须遵守，而非上市公司建议遵守。准则的不断变化使得我国会计从业人员的学习培训成本较高。
同时会计是一门要求严谨和精确的学问，我国由于本国特色，会计从业人员一般只有专科或者大学本科毕业，教育水平偏低且不注重实际操作。另一方面，各行各业的会计特点不同，导致会计处理时不能一概而论也是一大问题。培训机构本身水平也不见得高到哪里去，政府的对应部门如税务部门的会计水平也不高，因此整体社会的会计水平处于一个非常低的位置。
至于作假帐的问题似乎前些年比较严重。这些年做假账的现象似乎不多了。当然，对于假账的定义各人不同，现在彻头彻尾的牛头不对马嘴的报表已经很少看到了。在下的观点是，目前“作假帐”最为普遍的现象是藏利润和业绩用来在某个特定的时点释放。这和中国会计人员普遍素质低下以及国内会计师事务所审计效率差有关。
在下在四大之一做过一段时间的审计师，普遍的情况是企业本身会计做账能力很差，一般都需要我们对其账务重新进行整理之后才能开始正常的审计流程。做一次审计就相当于首先帮企业重新做一次账+正常审计流程。这其实已经超出了审计师的正常工作范围，大大加重了审计师的工作负担。但这就是我国国情，短期内没有办法解决。这也是为什么很多四大员工普遍工作压力较大而且对于客户收费较贵的原因。在下作为刚入行的初级审计师，每小时为客户服务的工作时间charge客户600+人民币以上。而一个审计团队通常人数在5人以上，2人以上的初级审计师，1到两人的高级审计师还有in-charge带队，部门经理审核，partner审核，注册会计师签字。下field审计时间至少一周，回office审计时间以2周计算。您可以匡算出大概要花多少钱。
当然，作为A股上市公司一般由于费用等原因是不会请四大来审计的，一般是由国内所审计，年终审计费用大概在20-30万人民币左右，更不可能有资源（无论是人力还是物力），去全方位的审计上市公司，一般只能做到大致规范而已。
从制度本身来说整个财务报表制作和审计过程也是有缺陷的。会计师事务所的审计费用是由上市公司负担的。我们服务的是公司股东，而出钱的上市公司管理层，也是他们决定到底选择哪一家会计师事务所来进行审计，他们是我们的衣食父母，因此站在服务者的角度来讲，无论四大还是国内所，都不可能和客户撕破脸皮的。只要账目不出现大的问题，一般不会进行大的账目调整的，而如果要调账，则会面临和公司管理层长时间拉锯战的协商，费时费力且不讨好。而如果出了问题不能调账，则会由会计师事务所承担报表造假的部分责任，比如当年的“XX港”事件就是我们内部决不提及的重大失误。
对于审计师来说这个行当是彻头彻尾的权利义务不对等。毕竟上市公司是接受公众监督的，假账可以掩盖一时，但掩盖不了一世。对于审计师来说，这是一个博弈的过程。
因此，我更倾向于将“做假账”理解为“账目不准确”。就长远来看，随着中国注协对于财务报表的规范越来越严格，对相关人员的培训力度也越来越大（看看报考CPA的火爆程度就知道），我相信未来我国的财务制度会越来越规范，上市公司造假的可能性和成本也会降低。我相信未来应该是比较光明的。
如果您有什么问题或者疑惑可以咨询我，我将尽量作答。